Az alacsony értékeltségű kisvállalatok régóta vonzzák azokat a befektetőket, akik a Wall Street legnagyobb nevein túl keresnek lehetőségeket. A stratégia két közismert befektetési tényezőt ötvöz: a vállalatméretet és az értékeltséget. A small cap value ETF viszonylag egyszerű módot kínál mindkettő eléréséhez. A történelmi kutatások azonban egy kellemetlen valóságot is feltárnak: még az évtizedek piaci adataival alátámasztott stratégiák is évekig alulteljesíthetnek. A befektetés előtt elengedhetetlen megérteni, miért történik ez, valamint azt, hogy az egyes ETF-ek hogyan közelítik meg a jövedelmezőséget, a portfólióépítést és az újrasúlyozást.
Mi az a small cap value ETF?
A small cap value ETF olyan tőzsdén kereskedett alap, amely elsősorban kisebb, tőzsdén jegyzett vállalatokba fektet, amelyek részvényei a pénzügyi alapadataikhoz képest olcsónak tűnnek.
A small cap (kiskapitalizációs) kifejezés a nagyvállalatokhoz képest viszonylag alacsony piaci kapitalizációjú cégeket jelöli. A pontos meghatározás az indexszolgáltatótól függ, ezért két, kisvállalati befektetésként megjelölt alap alapvetően eltérő méretű vállalatokat tarthat.
Az értékelvű (value) összetevő a viszonylag alacsony értékeltséggel kereskedett vállalatokra összpontosít. Ezt általában pénzügyi mutatókkal mérik, például az ár/könyv szerinti érték (P/B), az ár/nyereség (P/E) vagy az ár/árbevétel (P/S) mutatóval.
A növekedésre fókuszáló stratégiákkal ellentétben, amelyek jellemzően a gyorsan növekvő eredményű cégeket részesítik előnyben, az értékalapú befektetés olyan vállalatokat keres, amelyek aktuális piaci ára a mögöttes pénzügyi jellemzőikhez képest mérsékelt.
A két megközelítés kombinálásával olyan portfólió jön létre, amely nagyon különbözhet az S&P 500-at követő ETF-ektől.
Ahelyett, hogy Amerika legnagyobb technológiai vállalatai dominálnák, egy small cap value ETF-ben nagyobb súlyt kaphatnak a regionális bankok, az ipari vállalkozások, a kisebb gyártók és más, megalapozott, de kevésbé követett cégek.
Ez a különbség kulcsfontosságú a stratégia lehetőségeinek és kockázatainak megértéséhez.
Miért létezik a kisvállalati értékstratégia?
A kisvállalati értékalapú befektetés elméleti alapjai részben a részvényhozamok közötti különbségeket magyarázó tényezőkkel foglalkozó akadémiai kutatásokból származnak.
A hagyományos befektetéselmélet a piaci kockázatot hangsúlyozza: a befektetők kompenzációt várnak azért, hogy viszonylag biztonságos eszközök helyett részvényeket tartanak.
Eugene Fama és Kenneth French kutatók azonban további mintázatokat azonosítottak a részvénypiaci hozamok történetében.
Kutatásaik két különösen fontos jellemzőt emeltek ki: a méretet és az értéket.
A méretfaktor azt a történelmi tendenciát írja le, hogy a kisebb vállalatok bizonyos hosszú távú mintákban átlagosan magasabb hozamot értek el, mint a nagyobbak.
Az egyik lehetséges magyarázat, hogy a kisebb cégek általában nagyobb pénzügyi és működési bizonytalansággal szembesülnek. Bevételi forrásaik kevésbé diverzifikáltak lehetnek, finanszírozáshoz korlátozottabban férnek hozzá, részvényeik forgalma pedig alacsonyabb.
Az értékfaktor azt a történelmi tendenciát írja le, hogy a viszonylag olcsó részvények bizonyos időszakokban felülmúlják a drágábbakat.
Az értékvállalatokat a befektetők elhanyagolhatják, gyengébb növekedési várakozásokkal nézhetnek szembe, vagy olyan iparágakban működhetnek, amelyek átmeneti nehézségekkel küzdenek. Némelyikük alapvetően kockázatosabb vállalkozás is lehet.
Az ilyen cégeket vásárló befektetők ezért a bizonytalanság ellentételezéseként magasabb várható hozamot követelhetnek.
Nagy hatású 2015-ös ötfaktoros eszközárazási modelljükben Fama és French kibővítette a keretrendszert: a piaci kitettség, a méret és az érték mellé a jövedelmezőséget és a beruházási magatartást is bevonta.
Megállapításaik azért fontosak, mert azt mutatják, hogy az értékeltség önmagában nem magyaráz meg mindent.
Az alacsony áron forgó kisvállalat vonzó lehetőséget jelenthet. De az is lehet, hogy azért olcsó, mert a pénzügyi helyzete romlik.
A legfontosabb, hogy a múltbeli hozamprémium nem garancia arra, hogy egy befektetési stratégia a jövőben is felülteljesít.
Olvassa el ezt is: Az ETF-kereskedés magyarázata: mi történik a vétel és az eladás között
Miért teljesíthetnek alul évekig a kisvállalati értékalapú ETF-ek?
A faktorbefektetéssel kapcsolatos egyik legnagyobb félreértés az a feltételezés, hogy a hosszú távú kutatásokkal alátámasztott stratégiának folyamatosan kiemelkedő hozamot kell biztosítania.
A piacok ritkán viselkednek így.
Egy small cap value ETF több egymást követő évben is alulteljesítheti a széles piaci indexet, miközben a befektetési logika elméletileg érvényes marad.
Képzeljünk el egy olyan piaci környezetet, amelyben a befektetők túlnyomó többsége a nagy technológiai vállalatokat részesíti előnyben.
Ahogy ezek a cégek tőkét vonzanak és értékeltségük emelkedik, a széles piaci indexek jelentős nyereséget érhetnek el. Eközben a hagyományos iparágak kisebb vállalkozásai jóval kevesebb befektetői figyelmet kaphatnak.
Egy kisvállalati értékportfólió így lemaradhat, még akkor is, ha mögöttes vállalatainak jó része továbbra is nyereséges.
A különbség különösen fájdalmassá válhat, amikor a befektetők a hozamaikat egy ismert viszonyítási alappal, például az S&P 500-zal hasonlítják össze.
A történelmi bizonyítékok jól szemléltetik, mennyire elhúzódóak lehetnek ezek az időszakok.
A Financial Analysts Journal egyik tanulmánya szerint a hagyományos, könyv szerinti érték/piaci érték mutatóval mért Fama–French-féle értékfaktor 2007 és 2020 közepe között 55%-os kumulált relatív visszaesést szenvedett el.
Ez az adat a kutatási faktor relatív teljesítményét írja le, nem pedig egy adott small cap value ETF abszolút veszteségét.
A kutatók szerint a hagyományos értékeltségi mutatók, valamint az immateriális javak növekvő jelentősége részben megmagyarázza az elhúzódó gyengélkedést.
Megállapításaik, amelyeket a CFA Institute közölt, jól mutatják, mennyire kiléphet a divatból egy befektetési faktor.
Egy befektető ezért akár egy évtizeden át tarthat diverzifikált kisvállalati értékalapot, és mégis csalódhat, ha teljesítményét a nagyvállalati növekedési részvényekéhez hasonlítja.
Erre a lehetőségre a befektetés előtt kell gondolni, nem csak több nehéz év után.
A jövedelmezőségi szűrők szerepe: az olcsó nem mindig vonzó
Nem minden small cap value ETF követi ugyanazt a befektetési módszertant.
Egyes alapok elsősorban az értékeltségi mutatókra összpontosítanak. Mások további pénzügyi jellemzőket is figyelembe vesznek, hogy megkülönböztessék a pénzügyileg erősebb vállalkozásokat a komoly nehézségekkel küzdő cégektől.
Az egyik fontos szempont a jövedelmezőség.
Az alacsony értékeltséggel kereskedett vállalatot a befektetők átmenetileg figyelmen kívül hagyhatják. Az is lehet azonban, hogy piaci részesedést veszít, adósságot halmoz fel, vagy nem termel elegendő nyereséget a működése fenntartásához.
Az utóbbit gyakran értékcsapdának (value trap) nevezik: olyan részvény, amely olcsónak tűnik, de folyamatosan csalódást okoz, mert a mögöttes üzlet gyenge marad.
A jövedelmezőségi szűrők ezt a kockázatot igyekeznek csökkenteni.
Az alapkezelők vizsgálhatják az operatív jövedelmezőséget, a saját tőkéhez viszonyított eredményt, a cash flow-t vagy a pénzügyi erő egyéb mutatóit.
Például az Avantis U.S. Small Cap Value ETF (AVUV) aktívan kezelt megközelítést alkalmaz, amely a viszonylag alacsony értékeltségű és magasabb jövedelmezőségi mutatókkal rendelkező vállalatokat részesíti előnyben.
Ezzel szemben az S&P SmallCap 600 Value Index az értékrészvényeket a könyv szerinti érték/ár, az eredmény/ár és az árbevétel/ár mutatók alapján sorolja be. Az indexet magában foglaló S&P SmallCap 600 univerzum az új összetevők kiválasztásakor pénzügyi életképességi követelményeket is alkalmaz.
Ezek a módszertanok nem azonosak.
A jövedelmezőséget hangsúlyozó alap elkerülhet néhány pénzügyileg gyenge vállalkozást, amely egy inkább értékeltségvezérelt portfólióba bekerülne.
A jövedelmezőségi szűrőknek azonban megvannak a maguk kompromisszumai. Kizárhatnak olyan mélyen leértékelt cégeket, amelyek később magukhoz térnek, vagy csökkenthetik bizonyos iparágak súlyát.
Az üzleti kudarcokat és a piaci veszteségeket sem tudják kiküszöbölni.
A fontos kérdés nem egyszerűen az, hogy egy ETF olcsó részvényeket tart-e, hanem hogy hogyan különbözteti meg az alacsony értékeltséget a romló alapoktól.
Miért fontos az újrasúlyozás a kisvállalati értékalapú befektetésben?
A small cap value ETF nem feltétlenül vállalatok statikus gyűjteménye.
Idővel a tartott részvények jellemzői megváltoznak.
Egyes vállalatok annyira megnőnek, hogy kinövik az alap célzott mérettartományát. Mások részvényárfolyama olyan mértékben emelkedik, hogy az alap értékelési kritériumai szerint kevésbé vonzóvá válnak.
Ugyanakkor a korábban drága cégek értékeltségének csökkenése után bekerülhetnek a befektethető körbe.
Az átsúlyozás (rebalancing) az a folyamat, amelynek során a portfólió módosítja pozícióit és súlyait, hogy fenntartsa a kívánt befektetési stratégiát.
Képzeljük el például, hogy egy ETF egy kisebb ipari vállalat részvényeit birtokolja, mert azok viszonylag alacsony árfolyam-nyereség mutatóval forognak.
Több év alatt a cég árfolyama jelentősen emelkedik, miközben a nyeresége lassabban növekszik.
Az értékeltsége kevésbé vonzóvá válik, így a súlya egy portfólió-felülvizsgálat során idővel csökkenthető vagy megszüntethető.
A befolyt összeg más, a kritériumoknak megfelelő vállalatokba fektethető át.
Ez a folyamat segít megőrizni a portfólió kitettségét a kívánt befektetési jellemzők iránt.
Az átsúlyozás azonban nem ingyenes.
A kereskedés költségekkel jár, különösen a kisebb vállalatok esetében, amelyek részvényei kevésbé likvidek lehetnek. A szélesebb vételi-eladási árrés drágábbá teheti a vételt és az eladást.
A gyakori portfólióváltoztatások ezért csökkenthetik a befektetők által végül realizált hozamot.
A különböző ETF-ek eltérő módszertanokkal kezelik ezt a kérdést. Egyes indexek előre meghatározott felülvizsgálatokat és összetétel-módosításokat követnek, míg az aktívan kezelt alapok fokozatosabban módosíthatják a pozícióikat a felesleges kereskedés csökkentése érdekében.
A befektetőknek érdemes megvizsgálniuk a portfólió-forgási sebességet, a költséghányadot, az index módszertanát és a kereskedési költségeket, ahelyett, hogy azt feltételeznék, hogy minden kisvállalati value alap ugyanúgy valósítja meg a stratégiát.
Három piaci forgatókönyv, amely megmagyarázza a stratégia erősségeit és gyengeségeit
A történelmi piaci viselkedés hasznos támpontot nyújt annak megértéséhez, hogyan teljesíthet a kisvállalati value befektetés eltérő gazdasági körülmények között.
Ezek a forgatókönyvek lehetséges kimeneteleket szemléltetnek, nem pedig jövőbeli hozamokat jeleznek előre.
1. forgatókönyv: A nagy növekedési vállalatok uralják a piacot
Képzeljünk el több évnyi erős befektetői lelkesedést a technológiai vállalatok iránt.
A nagyvállalatok továbbra is vonzzák a befektetéseket, a nyereség-várakozások emelkednek, a befektetők pedig egyre magasabb értékeltségi szorzókat hajlandók megfizetni.
A széles piaci indexek profitálnak a sikeres technológiai cégek növekvő súlyából.
Eközben a kisebb ipari és pénzügyi vállalkozások iránt gyengébb a befektetői kereslet.
Egy kisvállalati value ETF ebben az időszakban jelentősen alulteljesíthet, anélkül hogy nagy abszolút veszteséget szenvedne el.
A kihívás elsősorban a relatív teljesítményben rejlik.
A befektetők éppen azért kezdhetik megkérdőjelezni a stratégiát, mert az eredményei csalódást keltőnek tűnnek a népszerűbb befektetésekhez képest.
2. forgatókönyv: A recesszió megviseli a kisebb vállalkozásokat
Most vegyünk egy gazdasági visszaesést.
A fogyasztói kereslet gyengül, a vállalati profit csökken, a bankok pedig óvatosabbá válnak a hitelezésben.
A kisebb vállalatok nehézségekkel küzdhetnek, mivel kevesebb pénzügyi erőforrással és kisebb mozgástérrel rendelkeznek, mint a megalapozott multinacionális vállalatok.
A jelentős adósságot cipelő vállalkozások különösen sérülékenyek lehetnek, ha a hitelfelvételi költségek magasak maradnak.
Ilyen körülmények között egy kisvállalati value ETF jelentős veszteségeket szenvedhet el.
A jövedelmezőségi szűrők segíthetnek korlátozni a bizonyos pénzügyileg sérülékeny vállalatoknak való kitettséget, de nem akadályozhatják meg, hogy egy egész piaci szegmens értéke csökkenjen.
Ez a forgatókönyv jól mutatja, miért járhat jelentős rövid távú kockázattal egy olyan stratégia, amelyhez magasabb várható hosszú távú hozam társul.
3. forgatókönyv: A piaci fellendülés kiszélesedik
Végül képzeljünk el egy gazdasági fellendülést, amelyben a vállalati nyereség az iparágak szélesebb körében javul.
A befektetői figyelem fokozatosan a legnagyobb technológiai cégeken túlra is kiterjed.
A korábban elhanyagolt vállalkozások erősebb eredményekről számolnak be, a viszonylag alacsony értékeltség pedig megújuló keresletet vonz.
Egy kisvállalati value portfólió egyaránt profitálhat a nyereségjavulásból és a magasabb értékeltségi szorzókból.
Ilyen környezetben a stratégia felülteljesítheti a széles piaci indexet.
Az ilyen piaci átrendeződések időzítését, erősségét és időtartamát azonban nehéz megjósolni.
A fellendülés később érkezhet, mint azt a befektetők várják, vagy a kisebb vállalkozások szerkezeti kihívásokkal szembesülhetnek akkor is, ha a tágabb gazdaság javul.
A tanulság az, hogy a kisvállalati value befektetés sikere nemcsak az olcsó vállalatok megvásárlásán múlik, hanem azon is, hogyan értékelik át a piacok idővel a kockázataikat és kilátásaikat.
Olvassa el ezt is: Az ETF-kereskedés magyarázata: mi történik a vétel és az eladás között
Hogyan értékeljünk egy kisvállalati value ETF-et befektetés előtt?
Egy kisvállalati value ETF kiválasztása több, mint a múltbeli hozamok összehasonlítása.
A befektetőknek az alap mögöttes indexének vagy befektetési módszertanának vizsgálatával érdemes kezdeniük.
Két, azonos stílusbesorolású alap jelentősen eltérhet az átlagos vállalatméret, az értékeltségi jellemzők, a jövedelmezőségi kitettség és az ágazati megoszlás tekintetében.
A következő szempont a koncentráció.
Bár az ETF-ek általában sok egyedi részvényt tartanak, mégis erősen kitettek lehetnek bizonyos iparágaknak vagy gazdasági kockázatoknak.
Például egy jelentős pénzügyi szektorbeli kitettséggel rendelkező portfólió másként reagálhat a kamatváltozásokra, mint egy elsősorban ipari vállalkozásokra összpontosító.
A költségek is számítanak.
Az ETF költséghányada csökkenti a befektetők számára elérhető hozamot, míg a tranzakciós költségek, a kereskedési árrések és a portfólió forgási sebessége további teljesítménykülönbségeket eredményezhet.
A befektetőknek azt is érdemes megvizsgálniuk, hogy az alap egy indexet követ-e, vagy aktívan kezelt stratégiát alkalmaz.
Végül fontos mérlegelni, hogyan illeszkedik a befektetés a szélesebb portfólióba.
Annak számára, aki már rendelkezik egy diverzifikált globális részvény-ETF-fel, a kisvállalati value allokáció további kitettséget nyújthat a kisebb és viszonylag olcsó vállalatok felé.
Egy újabb ETF hozzáadása azonban nem javítja automatikusan a diverzifikációt. Az eredmény a portfóliók közötti átfedéstől, a földrajzi kitettségektől és a mögöttes kockázati tényezőktől függ.
Az Egyesült Államokon kívüli befektetőknek érdemes megvizsgálniuk az alap székhelyét, a helyi elérhetőséget, az adózási szabályokat és a devizakitettséget is.
Megéri hosszú távon tartani egy kisvállalati value ETF-et?
A kisvállalati value befektetés melletti legerősebb érv nem az, hogy jövőre felülteljesíti az S&P 500-at.
Hanem az, hogy a vállalatméret, az értékeltség és a jövedelmezőség történelmileg segített megmagyarázni a várható részvényhozamok közötti különbségeket.
Egy kisvállalati value ETF szisztematikus módot kínál a befektetőknek arra, hogy e jellemzők közül néhányat megcélozzanak anélkül, hogy egyedi vállalatokat kellene kiválasztaniuk.
A stratégiának azonban jelentős korlátai vannak.
A kis vállalkozások pénzügyileg sérülékenyek lehetnek. Az olcsó részvények olcsók is maradhatnak. A faktorprémiumok hosszabb időre eltűnhetnek, a befektetési stratégia megvalósításának költségei pedig csökkenthetik annak elméleti előnyeit.
Az ezt a megközelítést fontolgató befektetők számára a legfontosabb kérdés talán az, hogy képesek-e kitartani a csalódást keltő relatív teljesítmény elhúzódó időszakaiban is.
Egy, a történelmi kutatásokban vonzónak tűnő stratégiát nehéz lehet követni, amikor a piac más részei lényegesen erősebb eredményeket hoznak.
A kisvállalati value ETF-eket ezért a legjobb tudatos befektetési dőlésként értelmezni, nem pedig a magasabb hozamok előtti rövidítésként. Lehetséges előnyeik a portfólió felépítésétől, a megvalósítás költségeitől, a piaci körülményektől és a befektető bizonytalanságtűrő képességétől függenek.
A történelmi bizonyítékok okot adnak a stratégia tanulmányozására. Arra azonban nem adnak ígéretet, hogy mi fog történni a továbbiakban.
