عاد فريدي ماك ليصبح واحدًا من أكثر القصص الاستثمارية حساسية من الناحية السياسية في وول ستريت. فقد أشار الرئيس الأمريكي دونالد ترامب إلى أن قيمة فريدي ماك ونظيرته الأكبر فاني ماي قد تصل مجتمعة إلى تريليون دولار. وفي الوقت نفسه، تواصل إدارته دراسة بيع أسهم الشركتين العملاقتين في مجال الرهن العقاري وإنهاء ما يقرب من عقدين من السيطرة الحكومية.
بالنسبة إلى المستثمرين الذين يتابعون سهم FMCC، يبدو هذا التقييم المرتفع للوهلة الأولى فرصة جذابة. ففريدي ماك شركة رابحة، ويواصل صافي قيمتها الارتفاع، بينما تُقاس محفظتها من الرهون العقارية بتريليونات الدولارات. غير أن المساهمين الحاليين في الأسهم العادية يقفون في أدنى مرتبة ضمن هيكل رأسمالي بالغ التعقيد تهيمن عليه وزارة الخزانة الأمريكية.
لذلك لا يتمثل السؤال الرئيسي فقط في قيمة فريدي ماك كشركة. بل يتعين على المستثمرين تقدير مقدار القيمة التي قد تبقى لحاملي سهم FMCC الحاليين بعد أن تعالج الحكومة أسهمها الممتازة، وربما تمارس حقها في شراء الأسهم، وتؤمّن رأس المال الإضافي اللازم لإنهاء الوصاية الحكومية.
ما خطة ترامب بتريليون دولار؟
يستند تعبير «خطة التريليون دولار» أساسًا إلى تصريح ترامب في يونيو 2026 بأن القيمة المشتركة لفاني ماي وفريدي ماك تبلغ على الأرجح نحو تريليون دولار. وقد دفعت تصريحاته أسهم الشركتين إلى الارتفاع لفترة قصيرة، لكن معظم المكاسب تلاشى لاحقًا بعدما بدأ المستثمرون يتساءلون عما إذا كانت الأرباح والاحتياجات الرأسمالية تبرر هذا التقييم المرتفع.
ويقدم المحللون تقديرات أقل بكثير. فبحسب التقارير المتعلقة بتصريحات ترامب، أبقى المحلل بوز جورج من شركة Keefe, Bruyette & Woods تقديره للقيمة العادلة المشتركة للمؤسستين المدعومتين من الحكومة عند نحو 200 إلى 250 مليار دولار.
وأكد ترامب أن الطرح العام الأولي لا يزال قيد الدراسة، لكنه قال أيضًا إنه ليست هناك حاجة إلى استعجال العملية. وحتى يوليو 2026، لم تنشر الإدارة خطة كاملة لإعادة الرسملة والخروج من الوصاية تشرح الشكل المحدد للصفقة أو الحصة التي قد يحتفظ بها المساهمون الحاليون. وقد نشر موقع HousingWire مزيدًا من المعلومات حول مداولات الإدارة.
وكانت المناقشات السابقة قد أشارت إلى احتمال تنفيذ واحد من أكبر عروض الأسهم في التاريخ. ففي أغسطس 2025، أفادت تقارير إعلامية بأن الإدارة كانت تدرس بيعًا أوليًا يمكن أن يجمع نحو 30 مليار دولار ويقيّم فاني ماي وفريدي ماك معًا بما يقارب 500 مليار دولار. لكن لم يُتخذ قرار نهائي، ثم تأخر الجدول الزمني المتوقع.
لذلك من الأنسب النظر إلى تقدير ترامب البالغ تريليون دولار بوصفه إشارة سياسية وسوقية، لا سعرًا محددًا لصفقة نهائية مكتملة.
لماذا تتمتع فاني ماي وفريدي ماك بهذه الأهمية؟
لا تقدم فاني ماي وفريدي ماك عادة قروض الرهن العقاري مباشرة إلى مشتري المنازل. وبدلًا من ذلك، تشتريان القروض المؤهلة من البنوك والمقرضين الآخرين، وتجمعانها في أوراق مالية مدعومة بالرهن العقاري، وتضمنان حصول المستثمرين على الدفعات المقررة.
يسمح هذا النظام للمقرضين باستعادة رأس المال وتمويل المزيد من القروض العقارية. كما يدعم توافر الرهن العقاري ذي السعر الثابت لمدة 30 عامًا، وهو أحد الركائز الأساسية لسوق الإسكان الأمريكية.
وبحسب النتائج المالية لفريدي ماك عن الربع الأول من عام 2026، بلغت محفظة الرهن العقاري الإجمالية للشركة نحو 3.7 تريليون دولار في نهاية مارس. ووفرت فريدي ماك سيولة بقيمة 116 مليار دولار خلال الربع، ما دعم نحو 380 ألف عملية شراء منزل وإعادة تمويل ووحدة سكنية للإيجار.
وتعمل الشركتان تحت الوصاية الحكومية منذ سبتمبر 2008، عندما ألحقت الأزمة المالية أضرارًا جسيمة بميزانيتيهما وهددت قدرتهما على دعم سوق الرهن العقاري. وقد تولت الوكالة الفيدرالية لتمويل الإسكان آنذاك صلاحيات الإدارة ومجالس الإدارة والمساهمين، فيما قدمت وزارة الخزانة الدعم المالي من خلال اتفاقيات شراء الأسهم الممتازة.
ولا تزال فريدي ماك شركة تقدم تقاريرها للجمهور، كما يستمر تداول سهم FMCC في سوق خارج البورصة. إلا أن الشركة تشير إلى أن الوصاية ليس لها موعد محدد للانتهاء، وأن سيطرة الوكالة الفيدرالية لتمويل الإسكان تؤثر بصورة كبيرة في إدارتها ورأس مالها وقراراتها الاستراتيجية.
فريدي ماك تحقق الأرباح مجددًا
تنطلق النظرة المتفائلة إلى سهم FMCC أساسًا من الأداء التشغيلي لفريدي ماك. فلم تعد الشركة المؤسسة الخاسرة التي احتاجت إلى إنقاذ حكومي خلال الأزمة المالية.
حققت فريدي ماك صافي ربح قدره 10.7 مليار دولار في عام 2025، مقارنة بـ11.9 مليار دولار في عام 2024. وارتفع صافي قيمة الشركة إلى 70.4 مليار دولار بنهاية العام.
واستمر الاتجاه الإيجابي في بداية عام 2026. فقد أعلنت فريدي ماك صافي ربح قدره 3.6 مليار دولار في الربع الأول، بزيادة سنوية بلغت 27%. وارتفع صافي الإيرادات 5% إلى 6.1 مليار دولار، بينما وصل صافي قيمة الشركة إلى نحو 73.9 مليار دولار. وتتوفر التفاصيل في الوثيقة التي قدمتها الشركة إلى هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية.
تثبت هذه النتائج أن فريدي ماك تمتلك نشاطًا مربحًا ومستقرًا في ضمان الرهون العقارية، قادرًا على توليد إيرادات متكررة. لكن المشكلة بالنسبة إلى المساهمين هي أن الربحية المحاسبية لا تتحول تلقائيًا إلى قيمة يمكن توزيعها على حاملي سهم FMCC.
وبموجب الاتفاقيات الحالية مع وزارة الخزانة، تُضاف الزيادات الفصلية في صافي قيمة فريدي ماك إلى أولوية التصفية المرتبطة بالأسهم الممتازة التي تملكها الحكومة. ويبين نموذج 10-Q للربع الأول من عام 2026 أن أولوية التصفية بلغت 143 مليار دولار في 31 مارس، وكان من المتوقع أن ترتفع إلى 146.6 مليار دولار في نهاية يونيو.
بعبارة أخرى، تعمل فريدي ماك على تكوين رأس المال، لكن مطالبة الحكومة ذات الأولوية ترتفع في الوقت نفسه. ويمثل هذا الهيكل أحد أكبر مصادر عدم اليقين لحاملي الأسهم العادية.
مطالبة الحكومة الممتازة تغير طريقة التقييم
في التحليل التقليدي، يمكن تقدير قيمة فريدي ماك من خلال ضرب أرباحها السنوية في مضاعف مناسب للسعر إلى الأرباح. غير أن هذا النهج غير كافٍ عند تقييم سهم FMCC، لأنه يتجاهل المطالبات التي تسبق الأسهم العادية الحالية.
قدمت وزارة الخزانة إلى فريدي ماك نحو 71.6 مليار دولار من التمويل بعد دخولها تحت الوصاية. ومنذ ذلك الحين، دفعت الشركة للحكومة أرباحًا نقدية تتجاوز هذا المبلغ بكثير. لكن تلك المدفوعات لم تخفض عادة أولوية التصفية الأصلية المرتبطة بالأسهم الممتازة التي تملكها الخزانة.
ويرى المدافعون عن المساهمين الحاليين أن الحكومة استردت بالفعل أكثر مما قدمته في البداية. لكن من الناحيتين القانونية والتعاقدية، لا تزال وزارة الخزانة تحتفظ بمطالبة ذات أولوية يجب تسويتها قبل أن يصبح من الممكن تقييم الأسهم العادية بثقة.
وتوجد عدة حلول محتملة. فقد تلغي وزارة الخزانة جزءًا من مطالبتها، أو تعتبر توزيعات الأرباح السابقة سدادًا للاستثمار، أو تحول الأسهم الممتازة إلى أسهم عادية، أو تشترط استخدام عائدات عرض أسهم جديد لخفض أولوية التصفية.
وسيؤدي كل خيار إلى نتيجة مختلفة جذريًا للمستثمرين الحاليين، حتى لو بقي تقييم النشاط التشغيلي نفسه دون تغيير.
حق الحكومة في شراء الأسهم وخطر التخفيف
تتمثل القضية الرئيسية الثانية في حق وزارة الخزانة في شراء أسهم عادية في فريدي ماك.
عندما دخلت الشركة تحت الوصاية، أصدرت لوزارة الخزانة أسهمًا ممتازة وحقًا لشراء أسهم عادية بسعر رمزي. وصُمم هذا الحق ليمنح الحكومة ما يقارب 80% من أسهم فريدي ماك العادية على أساس التخفيف الكامل.
ومن شأن ممارسة هذا الحق أن تخفف بصورة كبيرة حصص حاملي سهم FMCC الحاليين. وقد يحدث تخفيف إضافي إذا أصدرت الشركة أسهمًا جديدة للمستثمرين المؤسسيين ضمن عملية عامة لزيادة رأس المال.
وهذا الفرق جوهري. فقد لا يقتصر العرض المستقبلي على بيع الأسهم التي تملكها الحكومة بالفعل. وربما تضطر فريدي ماك أيضًا إلى إصدار أسهم جديدة بعشرات المليارات من الدولارات لتلبية المتطلبات الرأسمالية. وعندها سيمتلك المساهمون الحاليون نسبة أصغر من شركة أصبحت أقوى ماليًا.
وبالتالي لن تعتمد القيمة المستقبلية لسهم FMCC على التقييم الإجمالي لفريدي ماك فحسب، بل أيضًا على عدد الأسهم القائمة بعد استكمال إعادة الهيكلة.
لا تزال فريدي ماك تواجه فجوة رأسمالية هائلة
قد يبدو صافي قيمة فريدي ماك، الذي يقترب من 74 مليار دولار، كبيرًا، لكن مؤشرات رأس المال التنظيمي تقدم صورة أكثر تعقيدًا.
في 31 مارس 2026، سجلت فريدي ماك رأس مال أساسيًا عاديًا من المستوى الأول سلبيًا بنحو 18 مليار دولار، وإجمالي رأس مال معدل سلبيًا بنحو أربعة مليارات دولار. ووفق إطار رأس المال التنظيمي للمؤسسات، بلغ إجمالي متطلب رأس المال المعدل، بما يشمل الاحتياطي المعمول به، نحو 161 مليار دولار. وترد هذه البيانات في التقرير الفصلي للشركة عن رأس المال التنظيمي.
ولا يُطلب من فريدي ماك حاليًا استيفاء هذه المعايير بالطريقة نفسها التي تطبق على مؤسسة تعمل خارج الوصاية. لكن الأرقام توضح لماذا لا يمكن إنهاء السيطرة الحكومية بمجرد قرار إداري.
يمكن تقليص فجوة رأس المال تدريجيًا من خلال السماح للشركة بالاحتفاظ بالأرباح لعدة سنوات أخرى. كما يمكن التعامل معها عن طريق عرض عام ضخم للأسهم، أو خفض المتطلبات التنظيمية، أو الجمع بين الخيارين.
وسيقلل الاحتفاظ بالأرباح لفترة أطول الحاجة إلى رأس مال خارجي جديد، لكنه سيؤخر الخصخصة. أما جمع رأس المال فورًا فقد يسرع العملية، لكنه قد يؤدي إلى تخفيف أكبر بكثير لحصص حاملي سهم FMCC الحاليين.
الخصخصة لا تعني تلقائيًا استفادة المساهمين الحاليين
غالبًا ما يتعامل المستثمرون مع كلمة «الخصخصة» باعتبارها إشارة إيجابية بحد ذاتها. لكن في حالة فريدي ماك، تظل الشروط المحددة أكثر أهمية من اسم العملية.
في سيناريو ملائم للمساهمين، قد تخفض وزارة الخزانة مطالبتها الممتازة بصورة كبيرة، وتمارس حقها في شراء الأسهم، وتسمح لفريدي ماك بمواصلة بناء رأس المال قبل تنفيذ عرض أسهم محدود نسبيًا. وبعد ذلك قد تعود الشركة إلى بورصة رئيسية وتستأنف في نهاية المطاف دفع توزيعات الأرباح على الأسهم العادية.
أما السيناريو الأقل ملاءمة فقد يؤدي أيضًا إلى إنهاء الوصاية، لكن وزارة الخزانة قد تحول أسهمها الممتازة إلى أسهم عادية، وتمارس حقها، وتوافق على إصدار ضخم لأسهم جديدة. وعندها قد تملك الحكومة والمستثمرون المؤسسيون الجدد معظم الشركة المعاد رسملتها، في حين لا يبقى للمساهمين الحاليين سوى حصة اقتصادية صغيرة.
والاحتمال الثالث هو استمرار الوضع الحالي. فقد تظل فريدي ماك مربحة، لكن أرباحها المحتجزة ستواصل زيادة كل من صافي قيمتها وأولوية التصفية الخاصة بوزارة الخزانة. وسيظل المساهمون الحاليون يمتلكون أوراقًا مالية تعتمد قيمتها النهائية على قرار سياسي مستقبلي.
وهذا يفسر لماذا يتفاعل سهم FMCC في كثير من الأحيان مع تصريحات ترامب أو وزارة الخزانة أو قيادة الوكالة الفيدرالية لتمويل الإسكان بقوة أكبر من تفاعله مع النتائج الفصلية العادية. فالمستثمرون لا يسعرون شركة رهن عقاري فحسب، بل يسعرون أيضًا إعادة هيكلة حكومية لم تُحسم بعد.
هل يمكن أن ترفع الخصخصة أسعار الرهن العقاري؟
يجب أن تراعي أي خطة لإخراج فاني ماي وفريدي ماك من السيطرة الحكومية تأثيرها في الأسر الأمريكية.
يفترض المستثمرون الذين يشترون الأوراق المالية التي تضمنها الشركتان عمومًا أن الحكومة الفيدرالية ستمنعهما من التخلف عن السداد خلال أزمة كبرى. ورغم أن التزاماتهما لا تحمل الضمان الرسمي نفسه الذي تحمله سندات الخزانة الأمريكية، فقد عزز الدعم الحكومي في عام 2008 وما بعده توقعات السوق بأن الدولة ستتدخل عند الضرورة.
يخفض هذا التوقع تكاليف تمويل الشركتين. وقد تدفع خطة خصخصة تضعف الدعم الحكومي المستثمرين إلى المطالبة بعوائد أعلى، ما يزيد تكلفة ضمانات الرهن العقاري وقد يرفع أسعار الفائدة على المقترضين.
يمكن لضمان فيدرالي صريح أن يحافظ على ثقة السوق، لكنه سيعرض دافعي الضرائب أيضًا لخسائر مستقبلية، وربما يتطلب تدخل الكونغرس. لذلك يتعين على الحكومة إيجاد توازن بين مصالح المساهمين والمقترضين ودافعي الضرائب.
ويزداد النقاش تعقيدًا بسبب استخدام ترامب الأخير للشركتين أداةً لسياسة الإسكان. ففي يناير 2026، وجه فاني ماي وفريدي ماك إلى دعم شراء أوراق مالية مدعومة بالرهن العقاري بقيمة 200 مليار دولار في محاولة لخفض معدلات الرهن العقاري. وقال محللون لوكالة Reuters إن هذه الخطوة أثارت شكوكًا بشأن ما إذا كانت الإدارة تنوي بالفعل التخلي عن السيطرة الحكومية في المستقبل القريب.
ويعزز استخدام فريدي ماك لتنفيذ سياسة الإسكان الرئاسية دورها العام، بينما تتطلب الخصخصة منها إرضاء مستثمرين من القطاع الخاص يبحثون عن عائد تنافسي. ولا يزال التوفيق بين الهدفين أحد أكبر العوائق أمام الإصلاح.
ما الذي قد يدفع سهم FMCC إلى الارتفاع؟
سيكون نشر خطة مفصلة لإعادة الرسملة تحافظ على قيمة ملموسة لحاملي الأسهم العادية الحاليين أهم محفز إيجابي.
وسيدرس المستثمرون كيفية تعامل الخطة مع الأسهم الممتازة لوزارة الخزانة، وما إذا كانت الحكومة ستمارس حق شراء الأسهم، وحجم الأسهم الجديدة التي يتعين على فريدي ماك إصدارها، وما إذا كانت الأسهم الحالية ستُستبدل بأوراق مالية في شركة أعيدت رسملتها.
كما قد تؤدي العودة إلى بورصة نيويورك أو ناسداك إلى زيادة الطلب على سهم FMCC. فالتداول الحالي خارج البورصة يحد من قدرة بعض المستثمرين المؤسسيين والصناديق على الاستثمار فيه.
ومن شأن استمرار الربحية أن يعزز الأطروحة الاستثمارية أيضًا. فكل دولار إضافي من رأس المال المحتجز قد يقلل المبلغ الذي تحتاج فريدي ماك إلى جمعه من المستثمرين الجدد، بشرط أن تغير الحكومة أيضًا الآلية التي تؤدي من خلالها الأرباح المحتجزة إلى زيادة مطالبتها الممتازة.
وقد تلعب التغييرات في إطار رأس المال التنظيمي دورًا مهمًا. فمتطلب رأسمالي أقل، لكنه لا يزال موثوقًا، قد يجعل الخروج من الوصاية أكثر قابلية للتحقيق ويقلل حجم عرض الأسهم الذي قد يؤدي إلى تخفيف كبير.
ما الذي قد يدفع سهم FMCC إلى الهبوط؟
يتمثل أكبر خطر في إعادة هيكلة تهدف أساسًا إلى تعظيم عائد الحكومة بدلًا من حماية المساهمين الحاليين.
قد تصبح فريدي ماك شركة ناجحة ومدارة بشكل خاص وذات رأس مال قوي، بينما لا يحصل حاملو سهم FMCC الحاليون إلا على جزء صغير من رأس المال الجديد. فالخصخصة وارتفاع قيمة الأسهم ليسا الشيء نفسه.
وتشكل التأخيرات الإضافية خطرًا أيضًا. فقد أضاف قرار ترامب تعيين مدير الوكالة الفيدرالية لتمويل الإسكان ويليام بولتي مديرًا بالإنابة للاستخبارات الوطنية مسؤولية كبيرة أخرى إلى المسؤول الذي ارتبط ارتباطًا وثيقًا بمناقشات الخصخصة. وكان بولتي لا يزال يؤدي مهامه الاستخباراتية في يوليو 2026، بينما بدأ المحللون يتساءلون عما إذا كان عرض أسهم فاني ماي وفريدي ماك لا يزال أولوية قصيرة الأجل. كما علق البيت الأبيض على تعيينه.
وقد يأتي ضغط إضافي من سوق الرهن العقاري نفسها. فمن شأن انخفاض أسعار المنازل، أو ارتفاع حالات التأخر عن السداد، أو الخسائر في قطاع الإسكان متعدد الوحدات أن يضعف الأرباح ويزيد الاحتياجات الرأسمالية لفريدي ماك.
وقد تصبح توقعات ترامب بشأن التقييم عائقًا هي الأخرى. فإذا أصرت الإدارة على تقييم مشترك يقترب من تريليون دولار، بينما يقيّم المستثمرون من القطاع الخاص الشركتين عند مستوى أقل بكثير، فقد يتأخر العرض أو يُخفض حجمه أو يُلغى بالكامل.
مستقبل سهم FMCC
فريدي ماك مؤسسة مالية مربحة وذات أهمية نظامية. لكن سهم FMCC ليس استثمارًا تقليديًا يعتمد فقط على النتائج المالية للشركة. فهو في الواقع رهان على الشروط القانونية والمالية والسياسية التي قد تسمح للحكومة الأمريكية في النهاية بإخراج فريدي ماك من الوصاية.
أعاد تقدير ترامب البالغ تريليون دولار تسليط الضوء على القيمة الهائلة الكامنة في نظام تمويل الرهن العقاري الأمريكي. لكنه لا يحدد قيمة فريدي ماك بالنسبة إلى حاملي الأسهم العادية الحاليين.
ولا يمكن إتمام هذا الحساب قبل أن يقرر صناع السياسة كيفية التعامل مع الأسهم الممتازة لوزارة الخزانة، وحق الحكومة في شراء الأسهم، وفجوة رأس المال لدى فريدي ماك، ومستقبل ضمانات الرهن العقاري، وهيكل أي عرض عام محتمل.
وقد يكون الارتفاع المحتمل في سهم FMCC كبيرًا إذا اختارت الإدارة شروطًا ملائمة للمساهمين الحاليين. لكن مخاطر الهبوط كبيرة بالقدر نفسه إذا حولت الحكومة مطالباتها إلى أسهم عادية، أو نفذت عرضًا يؤدي إلى تخفيف قوي، أو أجلت إعادة الهيكلة مرة أخرى.
وحتى نشر خطة رسمية، سيظل سهم FMCC أقل شبهًا بسهم مالي تقليدي، وأكثر شبهًا باستثمار مرتفع المخاطر في نتيجة واحدة من أطول الإصلاحات غير المكتملة وأكثرها تعقيدًا في واشنطن.
